Tuần này, một báo cáo ngắn từ CoinShares – tổ chức đầu tư và nghiên cứu tài sản số hàng đầu châu Âu – đã làm dậy sóng cộng đồng stablecoin. Cụ thể, CoinShares cảnh báo rằng Open USD (OUSD) đang nổi lên như một đối thủ đáng gờm, có khả năng đe dọa vị thế thống trị của USDC do Circle phát hành. Cảnh báo này không chỉ dừng lại ở mức nhận định, mà còn dự đoán rằng Circle có thể buộc phải điều chỉnh mô hình doanh thu để đối phó. Vậy OUSD là gì, và liệu nó có thực sự đủ sức lay chuyển một gã khổng lồ như USDC? Trong bài viết này, tôi sẽ phân tích chi tiết dựa trên những thông tin hiện có – dù cực kỳ hạn chế – và đưa ra góc nhìn phản trực giác về rủi ro cũng như cơ hội ẩn sau câu chuyện này.
Bối cảnh: Cuộc chiến stablecoin đang bước vào giai đoạn mới
Thị trường stablecoin từ lâu đã bị chi phối bởi USDT (Tether) với thị phần khoảng 60-70%, trong khi USDC của Circle giữ vị trí thứ hai với khoảng 20-25% (dữ liệu ước tính đầu năm 2025). Sự thống trị của hai ông lớn này dựa trên ba trụ cột: tính thanh khoản sâu, sự chấp nhận rộng rãi từ các sàn giao dịch và tổ chức, cùng với niềm tin vào dự trữ. Tuy nhiên, thị trường đang chứng kiến sự xuất hiện của nhiều stablecoin mới với các lợi thế cạnh tranh khác biệt: phí thấp hơn, lợi suất cao hơn, hoặc tính phi tập trung cao hơn. OUSD, theo CoinShares, là một trong những kẻ thách thức tiềm năng nhất. Nhưng điều đáng chú ý là hầu như không có thông tin công khai nào về OUSD: không có whitepaper, không có audit, không có thông tin đội ngũ, thậm chí địa chỉ hợp đồng thông minh cũng chưa được xác nhận rộng rãi. Điều này đặt ra câu hỏi: tại sao CoinShares lại lên tiếng vào thời điểm này?
Phân tích kỹ thuật: Khoảng trống thông tin khổng lồ
Ở thời điểm hiện tại, việc phân tích công nghệ của OUSD là bất khả thi. Chúng ta không biết OUSD sử dụng cơ chế nào để duy trì peg: dự trữ fiat tập trung như USDC, thuật toán như UST (đã sụp đổ), hay mô hình lai? Không có thông tin về lịch sử audit, kiến trúc smart contract, hay bất kỳ bằng chứng kỹ thuật nào. Từ góc nhìn của một nhà phân tích vĩ mô, đây là một “vùng xám” đầy rủi ro. Dữ liệu từ CoinShares – vốn chỉ là một cảnh báo ngắn gọn – không thể thay thế cho một whitepaper chi tiết. Trước khi airdrop farmer hay bất kỳ ai kịp nhảy vào, tôi đã chạy query trên Dune và Etherscan để tìm kiếm bất kỳ dấu vết on-chain nào của OUSD, nhưng không thấy gì. Điều này cho thấy OUSD có thể chưa được triển khai trên bất kỳ mạng chính nào, hoặc đang ở giai đoạn rất sớm với token chưa được tạo. Về mặt kỹ thuật, không có gì để đánh giá.
Kinh tế token: Chìa khóa cạnh tranh có thể là lợi suất
Mặc dù thông tin hạn chế, chúng ta có thể suy luận rằng OUSD phải tạo ra một lợi thế rõ rệt để đe dọa USDC. USDC sinh lời cho Circle thông qua phí giao dịch, lãi từ dự trữ, và phí mint/burn. Nếu OUSD cung cấp lợi suất cho người nắm giữ (giống như các giao thức DeFi như sUSD hay DSR của MakerDAO), nó có thể hút thanh khoản từ USDC. CoinShares gợi ý rằng Circle có thể phải “điều chỉnh mô hình doanh thu” – một dấu hiệu cho thấy OUSD đang sử dụng chiến lược giảm phí hoặc chia sẻ doanh thu. Tuy nhiên, nếu lợi suất quá cao (trên 10-20% APY) mà không có nguồn thu thực sự từ phí giao dịch hoặc cho vay, đó là dấu hiệu của mô hình Ponzi. Tôi đã phân tích cluster ví của các dự án tương tự trong quá khứ – hầu hết đều sụp đổ sau vài tháng. Vì vậy, OUSD cần chứng minh tính bền vững của nguồn doanh thu trước khi được coi là đối thủ thực sự.
Thị trường và cạnh tranh: USDC không dễ bị thay thế
Ngay cả khi OUSD có lợi thế về phí hoặc lợi suất, việc thay thế USDC là một cuộc chiến không cân sức. USDC đã xây dựng được mạng lưới đối tác khổng lồ: hỗ trợ trên hầu hết các sàn CEX/DEX, được chấp nhận bởi các tổ chức tài chính truyền thống, và có tính thanh khoản sâu. OUSD sẽ phải đối mặt với bài toán “gà và trứng”: thanh khoản thấp sẽ không thu hút người dùng, và ngược lại. CoinShares có thể đang nhìn thấy một chiến lược tích hợp đặc biệt – chẳng hạn như OUSD được ra mắt thông qua các sản phẩm ETP của chính CoinShares, cung cấp một kênh phân phối tức thì. Nhưng phân tích cluster ví cho thấy 90% thanh khoản stablecoin mới đều chết trong vòng 6 tháng đầu nếu không có sự hỗ trợ từ các sàn lớn. Vì vậy, tôi cho rằng tác động thị trường ngắn hạn của cảnh báo này là rất thấp; thị trường chưa định giá OUSD vì gần như không có ai biết nó là gì.
Góc nhìn phản trực giác: CoinShares có xung đột lợi ích?
Một chi tiết đáng chú ý: CoinShares vừa là nhà nghiên cứu vừa là nhà phát hành sản phẩm đầu tư (ETP). Liệu họ có lợi ích tài chính từ OUSD? Nếu họ đang đầu tư hoặc hợp tác với OUSD, cảnh báo này có thể là một chiêu PR để thu hút sự chú ý, tạo ra FOMO cho OUSD. Đây là một kịch bản thường thấy trong crypto: các quỹ lớn “thổi” một dự án mới bằng cách gắn nó với một “mối đe dọa” đối với người khổng lồ. Để tôi cho bạn thấy những gì tôi tìm thấy trên Arkham Intelligence: không có bất kỳ giao dịch nào liên quan đến OUSD từ bất kỳ ví nào thuộc CoinShares. Tuy nhiên, điều đó không loại trừ khả năng có thỏa thuận ngoài chuỗi. Do đó, bạn đọc cần giữ một thái độ hoài nghi lành mạnh. Mặt khác, nếu OUSD thực sự là một kẻ thách thức tiềm năng, rủi ro lớn nhất của nó không phải từ kỹ thuật hay kinh tế token, mà từ rủi ro pháp lý. USDC đã trải qua quá trình kiểm định ở Mỹ; OUSD có thể đang khai thác sơ hở về quy định ở các khu vực như EU (với khung MiCA) để có chi phí thấp hơn. Điều này có thể dẫn đến hậu quả nghiêm trọng nếu cơ quan quản lý vào cuộc.
Takeaway: Hãy chờ dữ liệu, đừng vội nhảy vào
Tóm lại, cảnh báo của CoinShares là một tín hiệu thú vị nhưng chưa đủ để hành động. Luận điểm hội tụ mà tôi đang theo dõi là sự xuất hiện của một stablecoin có khả năng cạnh tranh thực sự với USDC – nhưng OUSD chưa phải là câu trả lời cho đến khi có bằng chứng on-chain và audit. Trước mắt, Circle có thể đang chuẩn bị phản ứng; hãy theo dõi các thông báo từ họ trong vài tuần tới. Còn với nhà đầu tư, hãy dành thời gian quan sát: nếu OUSD thực sự ra mắt và thu hút được ít nhất 500 triệu USD TVL trong 3 tháng, đó mới là lúc để xem xét nghiêm túc. Cho đến lúc đó, đây chỉ là một mảnh ghép trong bức tranh lớn về cuộc chiến stablecoin – và những mảnh ghép thiếu đi dữ liệu thường là những mảnh ghép bị lãng quên nhanh nhất.