Oracle vay nợ khổng lồ để chuyển hướng AI: Larry Ellison đang mạo hiểm số phận của một đế chế?

Trong báo cáo tài chính gần nhất của Oracle, tổng nợ dài hạn đã vượt qua mốc 80 tỷ đô la. Lần đầu tiên trong lịch sử, gã khổng lồ phần mềm này phải vay mượn ở quy mô đó để tài trợ cho tham vọng AI. Larry Ellison, nhà sáng lập và giám đốc điều hành, đã chọn cách đặt cược toàn bộ sự nghiệp của mình vào những trung tâm dữ liệu chạy GPU. Trong lớp băng dày, tôi đào từng mảnh bằng chứng. Mỗi giao dịch đều để lại dấu chân trong sổ cái. Và sổ cái của Oracle đang nhuốm đỏ bởi các khoản vay có lãi suất thả nổi. Đây không phải là một khoản đầu tư thông thường. Đây là một ván bài poker với các cổ đông đứng bên ngoài, chỉ có thể nhìn chủ bài của Ellison. Oracle sinh ra từ năm 1977 với sản phẩm cơ sở dữ liệu quan hệ. Trong suốt bốn thập kỷ, công ty này kiếm tiền từ những hợp đồng phần mềm doanh nghiệp béo bở, nơi khách hàng gần như không bao giờ rời bỏ. Nhưng khi đám mây công cộng trở thành bàn cờ mới, Oracle đã bị bỏ lại phía sau so với Amazon và Microsoft. Larry Ellison không chấp nhận điều đó. Ông bắt đầu xoay trục sang hạ tầng đám mây, và giờ là AI. Tuyên bố của ông rất rõ ràng: Oracle sẽ trở thành nền tảng đào tạo mô hình ngôn ngữ lớn. Họ đã ký các thỏa thuận cung cấp năng lực tính toán cho OpenAI, xây dựng các cụm trung tâm dữ liệu khổng lồ ở nhiều quốc gia. Nhưng mọi thứ có giá của nó. Theo dữ liệu từ các hồ sơ nộp lên SEC, chi phí vốn của Oracle đã tăng gấp ba lần trong hai năm qua, và dòng tiền tự do không theo kịp. Để duy trì tăng trưởng, họ phải vay nợ từ thị trường trái phiếu doanh nghiệp với lãi suất không hề rẻ. Tôi đã từng kiểm toán các dự án DeFi với những mô hình thanh khoản giả tạo, và tôi nhận ra một khuôn mẫu lặp lại: khi một công ty tăng trưởng bằng nợ vay, các rủi ro thường bị đẩy xuống dưới, che giấu trong các ghi chú dài vài trăm trang. Oracle không phải ngoại lệ. Hãy nhìn vào cơ cấu vốn hiện tại. Oracle vay nợ dài hạn khoảng 80 tỷ đô la, nhưng thị trường ước tính giá trị doanh nghiệp của họ vẫn dựa trên dòng tiền từ cơ sở dữ liệu cũ. Vấn đề nằm ở chỗ: doanh thu từ AI – nếu có – vẫn chưa xuất hiện đủ lớn trên báo cáo kết quả kinh doanh. Trong quý tài chính 2025, mảng cloud infrastructure của Oracle tăng doanh thu khoảng 50%, nhưng chi phí xây dựng trung tâm dữ liệu lại ngốn một phần lớn lợi nhuận gộp. Dựa trên kinh nghiệm audit của tôi, các hợp đồng AI lớn thường có cấu trúc phức tạp: doanh thu được ghi nhận trước, chi phí dồn vào các kỳ sau, và yêu cầu bảo hành hiệu suất có thể biến lợi nhuận giấy thành gánh nặng nợ vô hình. Rủi ro lãi suất là điều thứ hai. Khi Fed giữ lãi suất cao, các khoản nợ với lãi suất thả nổi của Oracle trở thành gánh nặng. Năm 2023, chi phí lãi vay của Oracle là khoảng 3 tỷ đô la. Con số này có thể tăng gấp đôi nếu lãi suất tiếp tục đi lên hoặc nợ nhiều hơn. Mỗi điểm phần trăm lãi suất tương đương với khoảng 800 triệu đô la lợi nhuận bị xói mòn. Các nhà đầu tư thường tập trung vào tăng trưởng doanh thu, nhưng họ quên rằng dòng tiền tự do – thước đo sức khỏe tài chính thực sự – đang âm. Oracle đang tài trợ cho hoạt động đầu tư bằng việc bán trái phiếu, một chu kỳ mà nếu vòng quay tín dụng thắt chặt, họ sẽ rơi vào cảnh xoay vòng như rất nhiều công ty từng vỡ nợ. Rủi ro pháp lý còn đáng ngại hơn. Các mô hình AI đang đối mặt với vụ kiện bản quyền từ các nhà xuất bản, tác giả và nghệ sĩ. Oracle, với vai trò cung cấp hạ tầng, không trực tiếp tạo ra dữ liệu đào tạo, nhưng họ có thể bị kéo vào vòng lao lý nếu cung cấp nền tảng cho các mô hình vi phạm. Ngoài ra, các quy định về quyền riêng tư dữ liệu ở châu Âu và các khu vực khác đang gia tăng. Việc xây dựng trung tâm dữ liệu ở nhiều khu vực pháp lý khiến Oracle trở thành tấm bia cho các cơ quan quản lý. Một án phạt lớn, một lệnh đình chỉ sản phẩm, có thể thổi bay lợi nhuận mỏng của họ. Tôi nhớ lại cảnh tượng các dự án blockchain từng vay hàng trăm triệu token để làm nông nghiệp lợi nhuận. Họ khoe TVL, khoe APY, và khi lượng vốn bên ngoài rút đi, sự sụp đổ đến tức tưởi. Oracle không phải là một giao thức DeFi, nhưng cấu trúc đòn bẩy của nó mang cùng một bản chất. Bản chất của bong bóng: tin tưởng vào ảo ảnh. Khi cả một ngành công nghệ kỳ vọng AI sẽ tăng trưởng vô hạn, các khoản nợ khổng lồ được coi là hợp lý. Nhưng nếu kỳ vọng đó bị phá vỡ – do AI không đạt năng suất, do năng lượng đắt đỏ, do quy định mới – thì đòn bẩy sẽ đè bẹp tất cả. Tất nhiên, phe bò có lập luận của họ. Larry Ellison không phải là một nhà đầu cơ ngây thơ. Ông đã xây dựng Oracle thành một đế chế phần mềm bất khả xâm phạm. Với AI, Oracle không cần phải thắng trong cuộc đua mô hình, chỉ cần bán các công cụ hỗ trợ. Trong cơn sốt vàng, người bán cuốc và xẻng luôn là người an toàn nhất. Hạ tầng GPU, trung tâm dữ liệu, dịch vụ đám mây doanh nghiệp – Oracle có lợi thế về khách hàng lớn, đội ngũ bán hàng sẵn sàng, và công nghệ phần mềm ổn định. Nợ vay là một công cụ, không phải là bản án. Nếu dòng tiền từ AI đủ lớn để trả lãi vay và vốn đầu tư ban đầu, Oracle có thể tăng trưởng bền vững. Các tập đoàn như Microsoft và Amazon cũng từng vay nợ để xây dựng đám mây, và họ đã thành công. Oracle có thể đi theo vết xe đó. Hơn nữa, thị trường AI vẫn đang ở giai đoạn đầu. Nhu cầu tính toán vượt xa nguồn cung, và các hợp đồng dài hạn với các công ty như OpenAI mang lại doanh thu theo cam kết, giảm bất ổn. Các nhà đầu tư thông minh nhìn vào tỷ lệ nợ trên vốn hóa thị trường của Oracle và thấy nó vẫn trong vùng chấp nhận được so với các công ty tăng trưởng cao khác. Họ đánh cược rằng Ellison sẽ một lần nữa đúng. Tôi không bác bỏ khả năng đó. Nhưng trong phòng họp, tôi luôn đặt câu hỏi: nếu AI bị thổi phồng quá mức, ai sẽ là người gánh chịu? Cổ đông của Oracle? Các chủ nợ? Hay những người lao động bị thay thế bởi tự động hóa? Lịch sử tài chính dạy rằng những vụ vay nợ quy mô lớn vào đỉnh của một chu kỳ công nghệ – dù là đường sắt, dot-com, hay tiền mã hóa – thường kết thúc bằng những cuộc thanh lý đau đớn. Khi tôi đọc báo cáo tài chính của Oracle, tôi thấy một câu chuyện nghiệt ngã về sự trỗi dậy và sụp đổ của các đế chế công nghệ. Larry Ellison đã chọn một con đường đầy rủi ro. Nếu AI bùng nổ như kỳ vọng, Oracle sẽ là một trong những người chiến thắng. Nếu không, những khoản nợ khổng lồ sẽ trở thành di sản đau buồn. Câu hỏi đặt ra cho mọi nhà đầu tư: liệu họ có đang mua cổ phiếu của một công ty thực sự, hay họ đang mua một câu chuyện được xây dựng trên đòn bẩy? Khi sổ cái phình to vì nợ, sự thật sẽ luôn bị đẩy xuống dưới cùng của bảng cân đối. Hãy đào kỹ trước khi đặt cược.